業(yè)界期待精選層方案4月出臺 配套政策是關鍵

新三板再分層及配套的差異化制度供給，無疑會增加新三板市場對于優(yōu)質個股的吸引力，同時也讓市場在pre-IPO主線投資邏輯之外增加了一條邏輯。

“精選層”政策顯然是如今的新三板市場熱點。業(yè)界普遍期待兩會之后，也就是4月精選層方案出臺。最樂觀的預計，6月再分層。

近期，中泰證券研究所新三板首席分析師張帆表示，新三板再分層及配套的差異化制度供給，無疑會增加新三板市場對于優(yōu)質個股的吸引力，同時也讓市場在pre-IPO主線投資邏輯之外增加了一條邏輯。

新三板在線調查了解，擬IPO企業(yè)正在積極評估政策。有的企業(yè)認為，IPO是一條清晰可見的路徑，現(xiàn)在新三板再分層政策還模糊不清，從企業(yè)決策的角度說，不會為了不確定的東西改變節(jié)奏。但是有的企業(yè)表示，如果未來精選層政策給力且很快落地，可能就不用IPO了。

“再分層是新三板未來可能向獨立的證券交易所演變的必要條件，但需要有配套的差異化政策支持，如果僅是停留在分層本身并不夠。”張帆表示，精選層具體的方案設計，以及配套的差異化政策包括交易制度、交易門檻、企業(yè)融資規(guī)定等都是核心的內容，會直接影響新三板的估值和未來走向。

激辯精選層規(guī)模與估值

張帆認為，目前并不了解再分層的標準，但出于控制精選層數量的考慮，精選層的一個甚至若干個標準是有可能高于主板或創(chuàng)業(yè)板IPO條件的。該團隊按照股東人數不少于200 人、流通股占比不少于25%、2015 年歸母凈利潤不少于4000 萬元、做市轉讓四個維度篩選出48 家創(chuàng)新層企業(yè)構成潛在組合。

但某做市商表示，在主板之外再安排一個類似于主板的競價層，“估計不會超過100家”。

納斯達克全球精選層的標準也嚴于紐交所的標準，導致高科技創(chuàng)新型企業(yè)云集的納斯達克全球精選市場估值高于相對較傳統(tǒng)的主板市場紐交所。

但是對于未來創(chuàng)業(yè)板和精選層的估值則存在強烈的分歧。據諸海濱研報的數據，2015年創(chuàng)業(yè)板和新三板的估值差為89.23：27.19，2016年該數據為57.19：24.31。隨著A股IPO的加速，兩者存在靠近的趨勢。

有研究員認為，不排除精選層未來超越創(chuàng)業(yè)板。但是張帆認為，從投資角度來說，目前把新三板理解為帶有一定流動性的PE市場是合理的，未來是否會有實質性的變化，要看后續(xù)配套政策的落地情況。

“對于一個市場來說，推升整體估值最核心的因素是流動性，換句話說，是這個市場有多少錢愿意在當前估值的位置上形成交易。新三板除非在接近的投資者結構下，引入的流動性超出創(chuàng)業(yè)板，不然看不到整體估值超越創(chuàng)業(yè)板;至于主板，大藍籌行業(yè)目前的估值本來就低，這種比較的意義不大。”

張帆表示，精選層能否體現(xiàn)出更好的市場活力取決于配套政策的力度?？赡艿囊c包括交易制度改革，是否有可能采用混合做市商制度或者競價交易制度。

也包括投資者門檻，他判斷投資者門檻一定會降低，可參考的一個依據是在去年證監(jiān)會發(fā)布的投資者適當性管理文件，至于門檻下降到多少，目前無法預判;

另外，包括是否可以在定向增發(fā)放開35人限制，以及股東200人證監(jiān)會審批限制，形成事實上的“小IPO”融資。

“對于企業(yè)來說，上市最直接的兩個目的是借助資本市場平臺解決融資和變現(xiàn)問題，15年以來新三板企業(yè)數量大幅增加，對于新三板市場這兩個功能存在較高預期，但后續(xù)市場發(fā)展低于他們的預期，同時A股IPO開始提速，所以企業(yè)有意愿轉向A股IPO。”

中泰證券新三板團隊的年度策略報告中，對新三板市場未來演變做了幾種場景分析，其中一種場景之下，新三板會凸顯規(guī)范的人民幣股權投資市場特色，但即使是這種場景，新三板仍然是多層次資本市場重要的一層。

企業(yè)態(tài)度不一

2016年以來，擬IPO大軍浩浩蕩蕩，統(tǒng)計顯示已達370家。

有些已經做好IPO準備的企業(yè)，是不會改變節(jié)奏的。畢竟，IPO是一條清晰可見的路徑，現(xiàn)在精選層多少企業(yè)、落地時間都未確定以及配套政策也未確定，已做好準備的企業(yè)是不會調整的。

為工商銀行等做電子商務軟件的艾融軟件創(chuàng)始合伙人張巖表示，估值是一方面，流動性和融資能力也很關鍵。從他了解的情況，精選層50萬元的交易門檻，仍遠高于創(chuàng)業(yè)板、主板，融資能力低于主板。

他的判斷，即便精選層政策到位了，流動性不一定上去。對于精選層可能采用競價交易，他認為即便是最樂觀的條件預估，也遠低于創(chuàng)業(yè)板的各項指標一個數量級。

“在新三板孵化了具有IPO條件的企業(yè)，不去創(chuàng)業(yè)板好像說不過去。當然，我是按照新三板現(xiàn)在不具備交易所特征來說的。等到了具備交易所特征的時候，到時候再說。”

德芯科技董秘杜慧表示，公司堅定IPO，要把握真實的流動性，公司的發(fā)展戰(zhàn)略需要更廣的市場、更大的平臺。

廣電計量證券事務代表蘇振良表示，精選層的具體方案未出，難以談及對新三板的影響;公司有既定的發(fā)展戰(zhàn)略，不管資本市場如何變化，公司會堅定按照發(fā)展戰(zhàn)略選擇適合公司自身發(fā)展的資本市場。他預計，精選層政策應該沒有那么快落地，如果再分層政策給力，公司會有其它安排。

張帆表示，目前并不知道精選層的具體推出時間，其年度策略報告時做的假設是今年十九大之后推出，目前無法判斷是否提前。對于準備去IPO的企業(yè)來說，很有可能按照原定計劃繼續(xù)推進IPO，在這過程中，如果新三板的配套政策全面落地，會重新評估兩條路徑的優(yōu)劣，如果精選層能夠有很好的融資、交易功能，企業(yè)完全可以放棄IPO，所以最終要看政策力度。

從投資角度來說，投pre-IPO和投潛在精選層標的兩者之間并不是對立的。如果最終精選層覆蓋的企業(yè)數量較多，那么相信不少優(yōu)質的擬IPO股也在其中。如果數量較少，那么在IPO渠道暢通的情況下，不少企業(yè)會繼續(xù)走IPO路線。

有研究員表示，融資和變現(xiàn)都需要流動性。如果精選層能夠較好地解決這兩個問題，企業(yè)就不用IPO了。張帆表示，企業(yè)決策根據既有的約束條件來判斷，如果新三板在融資交易等方面出現(xiàn)實質性改善，企業(yè)會重新評估對自己發(fā)展最為有利的道路，那就不一定要去A股IPO了。