創(chuàng)業(yè)板市盈率比納斯達(dá)克高太多？ 長(zhǎng)期投資價(jià)值不能這么比

作者 李永森(中國(guó)青年政治學(xué)院金融研究所所長(zhǎng)、中新經(jīng)緯特約專(zhuān)家)

繼滬港通開(kāi)通兩年之后，作為中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的又一重要舉措，深港通進(jìn)入開(kāi)通前的最后沖刺階段。深港通臨近開(kāi)通之際，關(guān)于創(chuàng)業(yè)板投資價(jià)值，尤其是其中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)與美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)市盈率的比較再度引起關(guān)注。

按照設(shè)計(jì)方案，深股通的股票籃子將包括符合條件的深圳主板、中小企業(yè)板以及創(chuàng)業(yè)板的股票，其中開(kāi)通初期通過(guò)深股通買(mǎi)賣(mài)創(chuàng)業(yè)板股票的投資者僅限于香港相關(guān)規(guī)則所界定的機(jī)構(gòu)專(zhuān)業(yè)投資者。與滬股通標(biāo)的偏重上交所大型藍(lán)籌股相比，深股通標(biāo)的充分展現(xiàn)了深交所新興行業(yè)集中、成長(zhǎng)特征鮮明的市場(chǎng)特色。深股通的開(kāi)通給境外投資者配置中國(guó)創(chuàng)新型公司股票提供了新的渠道，國(guó)際投資者具有在全球市場(chǎng)上跨市場(chǎng)配置資產(chǎn)的特征，就股票而言，其配置過(guò)程中，會(huì)從市場(chǎng)壞境、流動(dòng)性、安全性以及投資價(jià)值等方面進(jìn)行考量，投資價(jià)值是影響配置取舍的重要因素。

深交所有關(guān)人士稱(chēng)，深圳創(chuàng)業(yè)板指數(shù)和納斯達(dá)克綜合指數(shù)的平均市盈率基本一致，就創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)平均市盈率看，2015年5月底達(dá)到133.76倍的高位，之后逐漸回落，進(jìn)入2016年以來(lái)，基本維持在70倍到80倍之間，至10月28日收盤(pán)深圳創(chuàng)業(yè)板平均市盈率為78.38倍。

股票市場(chǎng)中討論投資價(jià)值時(shí)，往往會(huì)談及市盈率的高低，討論股市泡沫問(wèn)題時(shí)，也往往會(huì)拿市盈率作為衡量的指標(biāo)之一。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)在發(fā)展過(guò)程中也經(jīng)常被指市盈率過(guò)高(創(chuàng)業(yè)板高市盈率、高發(fā)行價(jià)、高超募額“三高”之一)，缺乏投資價(jià)值。不可否認(rèn)，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中確實(shí)存在很多問(wèn)題，需要不斷解決、不斷完善，之前我也曾對(duì)創(chuàng)業(yè)板的定位、門(mén)檻、發(fā)行等存在的問(wèn)題進(jìn)行批評(píng)和建議。同時(shí)，我也始終認(rèn)為，中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)一定能夠培育出一批新興創(chuàng)新型公司，成為中國(guó)新經(jīng)濟(jì)中的耀眼新星，這類(lèi)公司從小到大的成長(zhǎng)過(guò)程，必將推進(jìn)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，惠及公司的投資者，為其帶來(lái)豐厚的超額回報(bào)。

市盈率顧名思義即公司股票市場(chǎng)價(jià)格與每股盈利的比率，具體又分為靜態(tài)市盈率與動(dòng)態(tài)市盈率，前者選取每股盈利是上年度實(shí)現(xiàn)的，而后者是選取當(dāng)年已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的每股盈利考慮當(dāng)年剩余時(shí)間折算成年度值(如三季報(bào)公布后，折算年度每股盈利等于前三季度每股盈利乘以四分之三)。由于其簡(jiǎn)單明了的特征，市盈率的高低往往被當(dāng)作判斷投資價(jià)值的重要指標(biāo)。需要指出的是市盈率反映的是公司股價(jià)和已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的對(duì)比關(guān)系，是對(duì)當(dāng)前和過(guò)去的反映，從其計(jì)算公式能夠清晰地看到市盈率指標(biāo)不能反映公司的未來(lái)。

一般來(lái)講，這種方法，比較適用于對(duì)業(yè)績(jī)穩(wěn)定、成熟度高的藍(lán)籌股投資價(jià)值的衡量，也常用于對(duì)市場(chǎng)總體投資價(jià)值的衡量。市盈率計(jì)算結(jié)果是倍數(shù)，且不能是負(fù)數(shù)，從公式也能清楚地看出每股盈率是負(fù)值的公司(即虧損公司)不能使用市盈率法衡量投資價(jià)值。對(duì)于不確定性較高、業(yè)績(jī)波動(dòng)大、前景不明朗的公司也不宜采用市盈率衡量其投資價(jià)值，創(chuàng)業(yè)型公司很多屬于這種情況，尤其是進(jìn)入成長(zhǎng)期之前的階段，而進(jìn)入成長(zhǎng)期以后，不確定性有所降低，成長(zhǎng)性開(kāi)始顯現(xiàn)，其業(yè)績(jī)有可能呈現(xiàn)驚人的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。以當(dāng)前業(yè)績(jī)計(jì)算的市盈率來(lái)衡量其投資價(jià)值，顯然難以反映成長(zhǎng)型公司的實(shí)際情況，難以反映其高風(fēng)險(xiǎn)和高預(yù)期收益的特征。

美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)，有大家熟知的、世界級(jí)的超級(jí)公司微軟(Microsoft)、英特爾(Intel)、臉譜(Facebook)、蘋(píng)果(Apple)等高科技公司，為市場(chǎng)展現(xiàn)了高科技、高成長(zhǎng)、高收益的發(fā)展歷程。在市場(chǎng)孕育這些著名公司的同時(shí)，也伴隨著大量的掛牌公司退市、倒閉，每年有300至500家新公司IPO，但同時(shí)也有大約300至500家公司退市，公司之間的個(gè)性化差異用天壤之別形容毫不為過(guò)，也許當(dāng)年用市盈率衡量倒閉、退市的公司和微軟、英特爾公司的投資價(jià)值沒(méi)有什么差異，但是，投資收益的差距之大可想而知。可見(jiàn)，對(duì)該類(lèi)公司不宜用市盈率來(lái)衡量其投資價(jià)值，而要進(jìn)行深入分析、跟蹤公司未來(lái)的成長(zhǎng)性、發(fā)展前景。

再看我國(guó)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，10月30日正值開(kāi)板七周年，過(guò)去的七年時(shí)間里，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)發(fā)展迅速，從上市公司數(shù)量、總市值、二級(jí)市場(chǎng)走勢(shì)、公司業(yè)績(jī)、個(gè)股漲幅等方面來(lái)看都有不俗的表現(xiàn)。上市公司數(shù)量從最初的28家發(fā)展到546家，總市值從1400億元增長(zhǎng)到54438億元，二級(jí)市場(chǎng)創(chuàng)業(yè)板綜指從2010年6月的1000點(diǎn)，上漲到2165點(diǎn)，創(chuàng)業(yè)板公司利潤(rùn)增速既快于主板市場(chǎng)也快于全球主要股票，凈利潤(rùn)從2009年的176億元增長(zhǎng)至2015年的637億元，平均年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率達(dá)24%。盡管市場(chǎng)經(jīng)歷了2015年股市危機(jī)后的大幅下跌，然而創(chuàng)業(yè)板上市公司股價(jià)總體漲幅依然巨大。上市以來(lái)股價(jià)漲幅排名前7家創(chuàng)業(yè)板公司股價(jià)較上市當(dāng)日收盤(pán)價(jià)漲幅均超過(guò)10倍，上漲5倍以上的多達(dá)73家，雖然也有二十幾家公司股價(jià)下跌，但無(wú)論從市場(chǎng)整體還是個(gè)股漲幅情況來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)都不遜于美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)。由此看來(lái)，盡管中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)還存在著諸多問(wèn)題(如門(mén)檻過(guò)高、退市機(jī)制不暢、市場(chǎng)分層不夠、公司治理規(guī)范性較低、信息披露問(wèn)題等)需要解決，但是，相對(duì)于主板來(lái)講其突出的成長(zhǎng)性特征已經(jīng)呈現(xiàn)出來(lái)。如果當(dāng)年僅用市盈率法來(lái)篩選股票，恐怕很難把今天漲十幾倍的股票選出來(lái)。我們從市盈率的視角觀察成長(zhǎng)性良好公司發(fā)現(xiàn)，一方面在公司高成長(zhǎng)消化之前市盈率偏高，另一方面由高成長(zhǎng)預(yù)期支撐和推動(dòng)市盈率進(jìn)一步走高，市盈率持續(xù)維持在高位的同時(shí)，股價(jià)處于長(zhǎng)期上漲的趨勢(shì)中，為投資者帶來(lái)豐厚的長(zhǎng)期回報(bào)。

就不同市場(chǎng)而言，其市場(chǎng)環(huán)境不同，宏觀經(jīng)濟(jì)背景不同，市場(chǎng)整體表現(xiàn)出的成長(zhǎng)性也有較大差異，不宜單純用市盈率法評(píng)價(jià)不同市場(chǎng)的長(zhǎng)期投資價(jià)值，更不宜根據(jù)市盈率對(duì)中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)和美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)進(jìn)行對(duì)比，因?yàn)樗鼈円粋€(gè)處于新興加轉(zhuǎn)軌時(shí)期的經(jīng)濟(jì)體中，另一個(gè)則處于成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中。

綜上所述，市盈率只能用于對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)總體短期投資價(jià)值判斷的輔助手段，不宜用于衡量創(chuàng)業(yè)板上市公司個(gè)股的投資價(jià)值，也不宜用來(lái)評(píng)價(jià)創(chuàng)業(yè)板和美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)的長(zhǎng)期投資價(jià)值.